Link: OLE-Object-Data Kursová politika v ČR -- 90. léta 1. Volba fixního kursu Comparison of inflation development with and without currency anchor ^a +--------------------------------------------------------------------------------------------+ |Stabilization by means of exchange rate anchor | |--------------------------------------------------------------------------------------------| |Country |Q0 |Q1 |Q2 |Q3 |Q4 |Q5 | |-------------------------+-----------+----------+----------+----------+----------+----------| |Czechoslovakia |100 |27.0 |4.9 |4.4 |7.5 |4.9 | |-------------------------+-----------+----------+----------+----------+----------+----------| |Poland |100 |46.7 |21.1 |31.3 |53.0 |23.8 | |-------------------------+-----------+----------+----------+----------+----------+----------| |Yugoslavia |100 |52.2 |5.5 |2.3 |9.1 |7.5 | |-------------------------+-----------+----------+----------+----------+----------+----------| |Estonia |100 |89.8 |44.1 |18.5 |11.4 |9.2 | |--------------------------------------------------------------------------------------------| |Stabilization by means of currency anchor | |--------------------------------------------------------------------------------------------| |Country |Q0 |Q1 |Q2 |Q3 |Q4 |Q5 | |-------------------------+-----------+----------+----------+----------+----------+----------| |Albania |100 |64.5 |24.0 |3.1 |19.8 |11.0 | |-------------------------+-----------+----------+----------+----------+----------+----------| |Rumania |100 |99.2 |59.6 |84.5 |123.9 |65.8 | |-------------------------+-----------+----------+----------+----------+----------+----------| |Slovenia |100 |76.1 |37.8 |15.9 |12.7 |11.0 | |-------------------------+-----------+----------+----------+----------+----------+----------| |Latvia |100 |82.6 |77.4 |18.6 |4.9 |2.4 | |-------------------------+-----------+----------+----------+----------+----------+----------| |Lithuania |100 |132.0 |83.4 |89.3 |19.6 |26.1 | |-------------------------+-----------+----------+----------+----------+----------+----------| |Russia |100 |118.0 |97.3 |65.7 |35.8 |25.4 | +--------------------------------------------------------------------------------------------+ ^a)Quarterly inflation rates after starting disinflation policy (% of inflation against the last quarter). Source: (Jonáš, J. 1998) Quarterly inflation rates after starting disinflation policy (% of inflation against the first quarter). Source: (Jonáš, J. 1998) Složení měnového koše Kčs +--------------------------------------------------------------------------------------------+ | |USD |DEM |ATS |CHF |GBP |FRF | |-----------------+------------+-------------+-----------+-----------+-----------+-----------| |6. 6. 1981 |45,83 |29,78 |10,65 |- |9,06 |4,68 | |-----------------+------------+-------------+-----------+-----------+-----------+-----------| |1. 1. 1989 |32,88 |40,93 |12,32 |9,05 |- |4,82 | |-----------------+------------+-------------+-----------+-----------+-----------+-----------| |28. 12. 1990 |31,34 |45,52 |12,35 |6,55 |4,24 |- | |-----------------+------------+-------------+-----------+-----------+-----------+-----------| |2. 1. 1992 |49,07 |36,15 |8,07 |3,79 |- |2,92 | |-----------------+------------+-------------+-----------+-----------+-----------+-----------| |3. 5. 1993 |35,00 |65,00 |- |- |- |- | +--------------------------------------------------------------------------------------------+ Pramen: ČNB Aktuální kurs: (i) X Kčs/ 1 USD = 0,4907 . 27,84 . USD/USD + 0,3615 . 18,35 . USD/DEM + 0,807 . 2,61 . USD/ATS + 0,379 . 20,57 . USD/CHF + 0,292 . 5,37 . USD/FRF V jednotlivých sčítancích se vždy násobí váha dané měny v koši, bazický kurs a tržní kurs dané měny k americkému dolaru. (ii) 1 Kčs = 0,01761 USD + 0,01969 . USD/DEM + 0,03092 . USD/ATS + 0,00184 . USD/CHF + 0,00543 . USD/FRF Po dosazení aktuálních tržních kursů košových měn k dolaru získáme hodnotu 1 Kčs vyjádřené v dolarech, tj. například 0,035355 USD. Převrácením této hodnoty (1 / 0,035355), získáme aktuální kurs koruny 28,28 Kčs / 1 USD. 2. Nastavení centrální parity § dopad na inflaci vzhledem ke zdražení importovaných vstupů, § stimulace exportu, § vliv na devizové rezervy. Aukční kurs Kčs/USD (1989-90) Pramen: [Durčáková, J., Mandel, M. 1994] (r) devizové aukce SBČS: + subjekty devizové nabídky byly exportéři + objektem reálné devizy nebo "devizový normativ" + 1 lot = 10 000 Kčs Nastavení výchozí úrovně ústředního kursu Reprodukční náklady deviz ARC (Kč, % exportu) Pramen: [Durčáková, J., Mandel, M. 1994] (r) průměrné reprodukční náklady deviz (ARC) leden - říjen 1990 Devalvace 1990: 8. ledna, 15. října a 28. prosince celkem o 113 % Bazické kursy +--------------------------------------------------------------------------------------------+ | |USD |DEM |ATS |CHF |GBP |FRF | |-----------------+------------+------------+-----------+------------+------------+----------| |28.12. 90 |28,000 |18,230 |2,590 |21,340 |52,500 |- | |-----------------+------------+------------+-----------+------------+------------+----------| |1.1. 92 |27,840 |18,350 |2,610 |20,570 |- |5,370 | |-----------------+------------+------------+-----------+------------+------------+----------| |3.5. 93 |28,444 |17,995 |- |- |- |- | +--------------------------------------------------------------------------------------------+ Pramen: ČNB Způsob stanovení aktuálního kursu - fixing + fluktuační pásmo +/- 0,5% od ústředního kursu + od 24. 4. 1995 navíc spread +/- 0,25% TH fluktuační pásmo 1,5% + minimální objem objednávky do fixingu = 3,0 mil. USD nebo 5,0 mil. DEM + násobky 0,1 mil + výstup fixingu byl kurz devizového trhu vyhlášený ČNB platný pro následující pracovní den 3. Podhodnocení kursu? Odhadovaná PPP: § 5 - 10 Kčs/USD § 2,90 - 5,90 Kčs/DEM Zkreslení vyvolaná vedlejšími faktory: § nedokonalostí aplikace teorie PPP § netržně stanovené domácí ceny odtržené od pohybu cen v zahraničí § vysoký podíl mezinárodního obchodu za nekonvertibilní měny Cenová hladina HDP zemí CEFTA ve srovnání s Rakouskem a EU (1993) +--------------------------------------------------------------------------------------------+ | |Rakousko = 100 |EU = 100 |CEFTA = 100 | |---------------------------+---------------------+---------------------+--------------------| |Česká republika |30,1 |33,5 |74,9 | |---------------------------+---------------------+---------------------+--------------------| |Slovensko |30,1 |33,5 |74,9 | |---------------------------+---------------------+---------------------+--------------------| |Polsko |40,1 |44,6 |99,8 | |---------------------------+---------------------+---------------------+--------------------| |Maďarsko |52,6 |58,5 |130,8 | |---------------------------+---------------------+---------------------+--------------------| |Slovinsko |57,9 |64,4 |144,0 | |---------------------------+---------------------+---------------------+--------------------| |CEFTA |40,2 |44,7 |- | +--------------------------------------------------------------------------------------------+ Pramen: ECP Results 1993. OECD Paris 1996 Směnný kurs a PPP v zemích CEFTA ve srovnání s Rakouskem (1993) +--------------------------------------------------------------------------------------------+ | |směnný kurs (ATS) |PPP vůči ATS |ERDI (ER/PPP) | |---------------------------+---------------------+---------------------+--------------------| |česká koruna |2,51 |0,75 |3,32 | |---------------------------+---------------------+---------------------+--------------------| |slovenská koruna |2,65 |0,82 |3,24 | |---------------------------+---------------------+---------------------+--------------------| |polský zlotý |1560,0 |620,71 |2,51 | |---------------------------+---------------------+---------------------+--------------------| |maďarský forint |7,91 |4,10 |1,93 | |---------------------------+---------------------+---------------------+--------------------| |slovinský tolar |9,73 |5,61 |1,73 | +--------------------------------------------------------------------------------------------+ Pramen: [Vintrová, R. 1996] Cenová úroveň hlavních složek výdajů na HDP v zemích CEFTA ve srovnání s Rakouskem (1993; Rakousko = 100) +--------------------------------------------------------------------------------------------+ | |konečná spotřeba obyvatelstva|spotřeba vlády |hrubá tvorba fixního kapitálu| |----------------+-----------------------------+---------------+-----------------------------| |Česká republika |26,0 |32,5 |42,6 | |----------------+-----------------------------+---------------+-----------------------------| |Slovensko |28,2 |31,3 |42,9 | |----------------+-----------------------------+---------------+-----------------------------| |Polsko |36,9 |36,4 |54,1 | |----------------+-----------------------------+---------------+-----------------------------| |Maďarsko |43,6 |72,7 |81,0 | |----------------+-----------------------------+---------------+-----------------------------| |Slovinsko |54,9 |52,0 |68,3 | +--------------------------------------------------------------------------------------------+ Pramen: [Vintrová, R. 1996] Odchylka nominálního kursu od parity ERDI = ER / PPP + dlouhodobě udržitelná hodnotu ERDI = 1,3 - 1,5 + kritická ERDI = 1,8 Parita kupní síly a ERDI ve srovnání s Rakouskem (1993) +--------------------------------------------------------------------------------------------+ | |PPP - CZK/ATS |ERDI | |-----------------------------------------+-------------------------+------------------------| |HDP celkem |0,75 |3,32 | |-----------------------------------------+-------------------------+------------------------| |konečná spotřeba obyvatelstva |0,65 |3,85 | | | | | |potraviny, nápoje, tabák |0,89 |2,82 | | | | | |oděvy, obuv |0,91 |2,76 | | | | | |hrubý nájem |0,25 |10,09 | | | | | |údržba a zařízení domácností |1,01 |2,47 | | | | | |dopravní prostředky |2,06 |1,22 | |-----------------------------------------+-------------------------+------------------------| |spotřeba vlády |0,81 |3,08 | |-----------------------------------------+-------------------------+------------------------| |tvorba hrubého fixního kapitálu |1,07 |2,38 | | | | | |stavební investice |0,59 |4,25 | | | | | |stroje a zařízení |2,13 |1,17 | | | | | |dopravní prostředky |2,05 |1,22 | | | | | |elektrotechnika |2,31 |1,08 | +--------------------------------------------------------------------------------------------+ Pramen: [Vintrová, R. 1996] ERDI pro Českou republiku na bázi různých měn (1994) +--------------------------------------------------------------------------------------------+ | ATS | DEM | USD | měnový koš | ECU | | | | | | | | | | | 65%DEM+35%USD | | |------------------+------------------+------------------+-----------------+-----------------| | 3,10 | 3,30 | 2,54 | 3,03 | 2,79 | +--------------------------------------------------------------------------------------------+ Pramen: [Vintrová, R. 1996] 4. Směnitelnost 1990 - vnitřní směnitelnost s bezpečnostními opatřeními: + stanovením výchozí úrovně ústředního kursu v rámci systému pevného směnného kursu + přijetí úvěrů na posílení devizových rezerv: o 1991 (r) 1,8 mld. USD pro ČSFR o 1992 (r) 0,9 mld. USD pro ČSFR o 1993 (r) 0,2 mld. USD pro Českou republiku + povinné konzultace platebních podmínek u právnických osob u větších dovozů + dovozní přirážka u spotřebního zboží 20 % + limit pro nákup devizových prostředků na turistické účely (1991 - 5000 Kč) Devizové rezervy 1992: 8,4 mld. USD 1993: 11,3 mld. USD [IMG] [IMG] 5. Inflace a reálné zhodnocování koruny Cíl ČNB 1993-2001: udržování stability národní měny Vývoj reálného kursu koruny vůči USD a DEM (%, prosinec 1989 = 100) +--------------------------------------------------------------------------------------------+ | | 1992 | 1993 | 1994 | 1995 | |----------------------------+---------------+---------------+---------------+---------------| |ve spotřebitelských cenách | | | | | | | | | | | |USD | | | | | | | | | | | |DEM | 86,30 | 98,13 | 106,72 | 122,76 | | | | | | | | | 77,41 | 92,33 | 98,01 | 100,70 | |----------------------------+---------------+---------------+---------------+---------------| |vůči paritě kupní síly | | | | | | | | | | | |USD | 96,07 | 103,69 | 109,35 | 124,56 | | | | | | | |DEM | 83,81 | 97,41 | 101,25 | 102,56 | +--------------------------------------------------------------------------------------------+ Pramen: [Vintrová, R. 1996] Reálné zhodnocení koruny měřené deflátorem HDP: § vzhledem k DEM dosáhlo 7,9% § k USD 9,7% § k měnovému koši 8,5%. Důvody zhodnocování rovnovážného reálného směnného kursu: § Balassův-Samuelsonův efekt § liberalizace regulovaných cen a postupný růst dynamiky zvyšování cen neobchodovatelného zboží § růst kvality a zlepšování směnných relací § příliv kapitálu 6. Příliv kapitálu Úrokový diferenciál DER = (i[D] - i[Z]) - c (1) i[D] = i[Z] + DER + c (2) i[D] ^1 i[Z ] (3) Vývoj úrokových měr DEM, USD, GBP a Kč (% p. a., průměr za období) +--------------------------------------------------------------------------------------------+ | | 1995 | 1996 | |-------------------------+------------------------------------+-----------------------------| | | 1992 | 1993 | 1994 | I.Q | II.Q | III.Q | IV.Q | I.Q | II.Q |III.Q | IV.Q | |----+------+------+------+---------+--------+--------+--------+--------+------+------+------| |DEM |9.42 |7.49 |5.35 |4.92 |4.62 |4.39 |4.08 |3.44 |3.35 |3.21 |3.09 | |----+------+------+------+---------+--------+--------+--------+--------+------+------+------| |USD |3.68 |3.17 |4.63 |6.18 |6.01 |5.76 |5.72 |5.28 |5.39 |5.48 |5.41 | |----+------+------+------+---------+--------+--------+--------+--------+------+------+------| |GBP |9.39 |5.46 |4.76 |5.38 |5.46 |6.52 |6.56 |6.11 |5.96 |5.73 |5.77 | |----+------+------+------+---------+--------+--------+--------+--------+------+------+------| |CZK |14.96 |14.06 |13.12 |12.78 |12.77 |12.88 |12.79 |12.54 |12.35 |12.74 |12.54 | |--------------------------------------------------------------------------------------------| | | 1997 | 1998 | |-----------------------------+----------------------------------+---------------------------| | | I.Q | II.Q | III.Q | IV.Q | I.Q | II.Q |III.Q | IV.Q | |-----------------------------+---------+--------+--------+------+------+------+------+------| | |3.13 |3.05 |3.12 |3.43 |3.45 |3.43 |3.45 |3.32 | |-----------------------------+---------+--------+--------+------+------+------+------+------| | |5.44 |5.69 |5.60 |5.73 |5.55 |5.59 |5.53 |5.20 | |-----------------------------+---------+--------+--------+------+------+------+------+------| | |5.98 |6.15 |6.94 |7.17 |7.46 |7.15 |7.21 |6.54 | |-----------------------------+---------+--------+--------+------+------+------+------+------| | |11.98 |14.08 |13.32 |13.45 |13.56 |13.47 |12.89 |12.26 | |-----------------------------+---------+--------+--------+------+------+------+------+------| +--------------------------------------------------------------------------------------------+ Pramen: IMF Yearbook 1992-99, bulletin ČNB 1993-98 Velký úrokový diferenciál motivuje dva typy finančních investorů: + u českých subjektů zvyšuje zájem o čerpání zahraničních úvěrů za relativně nižší úrokové sazby + u zahraničních subjektů zvyšuje zájem ukládat depozita v ČR za relativně vyšší úrokové sazby. Portfoliové a přímé investice a směnný kurs (mil. USD, konec období) +-----------------------------------------------------------------------------------+ | | 1993 | 1994 | 1995 | |-----------+-----------------------+-----------------------+-----------------------| | investice | I.Q |II.Q |III.Q|IV.Q | I.Q |II.Q |III.Q|IV.Q | I.Q |II.Q |III.Q|IV.Q | |-----------+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----| |portfoliové| . |1154 | 334 | 352 | 247 | 335 | 245 | 67 | 89 | 586 | 364 | 675 | |-----------+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----| |přímé | 305 | 108 | 111 | 129 | 81 | 225 | 180 | 392 | 120 | 289 |1585 | 574 | |-----------+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----| |Kč/USD |29,04|29,83|28,83|29,15|29,59|29,21|27,98|27,78|26,22|26,11|26,60|26,31| |-----------+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----| |Kč/DEM |17,62|17,10|17,74|17,64|17,47|17,61|17,98|18,09|18,61|18,66|18,50|18,60| +-----------------------------------------------------------------------------------+ +-----------------------------------------------+ | 1996 | 1997 | |-----------------------+-----------------------| | I.Q |II.Q |III.Q|IV.Q | I.Q |II.Q |III.Q|IV.Q | |-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----| |-129 | 398 | 324 | 178 |-314 | 34 | 744 | 689 | |-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----| | 319 | 141 | 519 | 456 | 304 | 175 | 362 | 446 | |-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----| |27,70|27,50|27,80|27,73|29,20|32,37|33,63|34,73| |-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----+-----| |18,46|18,31|18,20|17,63|17,21|18,77|18,78|19,55| +-----------------------------------------------+ Pramen: IMF Yearbook, ČNB Vývoj finančního účtu (% HDP) a úrokového diferenciálu (%) Macroeconomic development of the Czech economy +--------------------------------------------------------------------------------------------+ | | 1990| 1991| 1992| 1993| 1994| 1995| 1996| 1997| 1998| 1999| |---------------------+------+------+------+------+------+------+------+------+-------+------| |Real GDP rate of | -1.2| -11.5| -3.3| 0.6| 2.7| 5.9| 4.1| -0.8| | 0.5| |growth | | | | | | | | | -1.0 | | |---------------------+------+------+------+------+------+------+------+------+-------+------| |Rate of inflation | 9.7| 56.6| 11.1| 20.8| 10| 9.1| 8.8| 8.4| 10.7| 2.1| |(average) | | | | | | | | | | | |---------------------+------+------+------+------+------+------+------+------+-------+------| |Current account |-1.227| 0.908|-0.031| 0.512|-0.778|-1.347|-4.299|-3.207| -1.387|-1.570| |(milliard USD) | | | | | | | | | | | |---------------------+------+------+------+------+------+------+------+------+-------+------| |Balance of trade |-1.422|-0.121|-1.834|-0.471|-1.366|-3.685|-5.877|-4.639| -2.595|-1.902| |(milliard USD) | | | | | | | | | | | |---------------------+------+------+------+------+------+------+------+------+-------+------| |Financial account | 0.1|-0.119|-0.391| 2.551| 4.261| 8.827| 3.474| 1.449| 2.908| 3.080| |(milliard USD) | | | | | | | | | | | |---------------------+------+------+------+------+------+------+------+------+-------+------| |Nominal exchange rate| .| .| .| 29.15| 28.79| 26.54| 27.15|31.698|32.281 |34.569| |(USD) year average | | | | | | | | | | | +--------------------------------------------------------------------------------------------+ Source: International Financial Statistics IMF Možnosti řešení přílivu kapitálu + zdanění dovozu kapitálu, + obchodní politika, + zvýšená fiskální restrikce, + zvýšení povinných minimálních rezerv z bankovních vkladů zahraničního původu, + upravení pravidel likvidity, + sterilizovaná nebo nesterilizovaná intervence centrální banky. Sterilizace účinků přílivu kapitálu Měnový plán M2 a skutečný vývoj (%, mld. Kč) +--------------------------------------------------------------------------------------------+ | | tempo růstu M2 | zásoba M2 | |----+--------------------------------------------------------+------------------------------| | |původní měnový plán|modifikovaný měnový |skutečný vývoj|původní program|skutečný vývoj| | | |plán | | | | |----+-------------------+---------------------+--------------+---------------+--------------| |1992| 12 | 17,5 | 20,3 | 545 | 599 | |----+-------------------+---------------------+--------------+---------------+--------------| |1993| 17 | 19 | 20 | 638 | 722 | |----+-------------------+---------------------+--------------+---------------+--------------| |1994| 12-15 | 17 | 21 | 724 | 877 | |----+-------------------+---------------------+--------------+---------------+--------------| |1995| 14-17 | 14-17 | 19,4 | 837 | 1047 | |----+-------------------+---------------------+--------------+---------------+--------------| |1996| 13-17 | 18-19 | 9,2 | - | 1128 | +--------------------------------------------------------------------------------------------+ Pramen: ČNB, [Jonáš, J. 1996a]