1
Finanční management
/třetí hodina/
Ing. Mgr. Milan Sedláček, Ph.D.
2
Cíl dnešního setkání
3
Výchozí pozice:
• Známe podstatu jednotlivých dokumentů účetní závěrky
(rozvaha, výsledovka, výkaz CF, příloha)
• Známe souvislosti mezi těmito dokumenty
• Známe základní nástroje finanční analýza
• Víme jak zjistit, co finanční ukazatele říkají
Cíle pro dnešek:
• Znát souvislosti finanční nástrojů
• Uvědomit si souvislosti finančních ukazatelů a reálného světa
(schopnost věci řídit)
Program dne
4
1. Opakování
2. Soustavy finančních ukazatelů
3. Alternativní náklady
4. Ekonomická přidaná hodnota
Program dne
5
1. Opakování
2. Soustavy finančních ukazatelů
3. Alternativní náklady
4. Ekonomická přidaná hodnota
Program dne
6
1. Opakování
2. Soustavy finančních ukazatelů
a) Pyramidové rozklady
3. Alternativní náklady
4. Ekonomická přidaná hodnota
Soustavy ukazatelů (str. 181 – 268)
7
• Komparace (byť většího počtu) jednotlivých ukazatelů bez
vzájemné logické vazby poskytuje celkový obraz avšak bez
možnosti analýzy souvislostí a příčin, proto:
Soustavy ukazatelů
= již známé (poměrové) ukazatele se sdružují dle určité logiky,
aby vytvořili novou vypovídací hodnotu
• Pyramidové
• Paralelní (bonitní a bankrotní modely)
Pyramidové soustavy (182 – 201)
8
= vrcholový (souhrnný) ukazatel je postupnými matematickými
kroky rozložen na dílčí ukazatele
Velmi cenný nástroj při:
• hledání příčinných souvislostí
• hledání časových souvislostí
• vysvětlování souvislostí osobám bez ekonomické odbornosti
Nejznámější pyramidový rozklad: Du Pont rozklad rentability
Du Pont rozklad rentability (184 - 188)
9
(pojmenování po společnosti Du Pont de Nemours, která tento
rozklad poprvé využila)
• Vrcholovým ukazatelem je ROE
ROE
𝐸𝐴𝑇
𝑉𝑙𝑎𝑠𝑡𝑛í 𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡á𝑙
ROA x Fin. páka
𝐸𝐴𝑇
𝐴𝑘𝑡𝑖𝑣𝑎
×
𝐴𝑘𝑡𝑖𝑣𝑎
𝑉𝑙𝑎𝑠𝑡𝑛í 𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡á𝑙
Du Pont rozklad rentability (184 - 188)
10
ROE
𝐸𝐴𝑇
𝑉𝑙𝑎𝑠𝑡𝑛í 𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡á𝑙
ROA x Fin. páka
𝐸𝐴𝑇
𝐴𝑘𝑡𝑖𝑣𝑎
×
𝐴𝑘𝑡𝑖𝑣𝑎
𝑉𝑙𝑎𝑠𝑡𝑛í 𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡á𝑙
ROS x obrat aktiv x Fin. páka
𝐸𝐴𝑇
𝑇𝑟ž𝑏𝑦
×
𝑇𝑟ž𝑏𝑦
𝐴𝑘𝑡𝑖𝑣𝑎
×
𝐴𝑘𝑡𝑖𝑣𝑎
𝑉𝑙𝑎𝑠𝑡𝑛í 𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡á𝑙
Tzv. „Du Pont rovnice“:
ROA =
𝑍
𝑇
×
𝑇
𝐴
Du Pont rozklad rentability (184 - 188)
11
ROE
𝐸𝐴𝑇
𝑉𝑙𝑎𝑠𝑡𝑛í 𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡á𝑙
ROA x Fin. páka
𝐸𝐴𝑇
𝐴𝑘𝑡𝑖𝑣𝑎
×
𝐴𝑘𝑡𝑖𝑣𝑎
𝑉𝑙𝑎𝑠𝑡𝑛í 𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡á𝑙
ROS x obrat aktiv x Fin. páka
𝐸𝐴𝑇
𝑇𝑟ž𝑏𝑦
×
𝑇𝑟ž𝑏𝑦
𝐴𝑘𝑡𝑖𝑣𝑎
×
𝐴𝑘𝑡𝑖𝑣𝑎
𝑉𝑙𝑎𝑠𝑡𝑛í 𝑘𝑎𝑝𝑖𝑡á𝑙
První stupeň
Druhý stupeň
Du Pont rozklad rentability (184 - 188)
12
Pointa prvního stupně? (Du Pont rovnice)
ROA =
𝑍
𝑇
×
𝑇
𝐴
Generické strategie !
• Definoval M. Porter v roce 1970, stále velmi platné
strategie odlišení se x strategie nízkých nákladů
Du Pont rozklad rentability (184 - 188)
13
Pointa druhého stupně?
ROE = ROA × finanční páka
Optimální úroveň zadlužení !
• Viz slide o finanční páce a indexu finanční páky
Du Pont rozklad rentability (184 - 188)
14
Pointa celé pyramidy?
Viz str. 188
(pozn. aditivní vs. multiplikativní vazba)
1) Dostat se k dále již nedělitelné vstupní veličině (absolutní
hodnotě)
2) Dostat se k příčině !
(viz následující slidy – faktorová, citlivostní analýza)
Rozšířený Du Pont rozklad (188 - 191)
15
Proč je třeba rozšířený Du Pont?
ROA =
𝐸𝐴𝑇
𝐴𝑘𝑡𝑖𝑣𝑎
??
Tedy:
ROE =
𝐸𝐴𝑇
𝑉𝐾
 ×
𝐴
𝐴

𝐸𝐴𝑇
𝐴
×
𝐴
𝑉𝐾
 ×
𝐸𝐵𝑇
𝐸𝐵𝑇
×
𝐸𝐵𝐼𝑇
𝐸𝐵𝐼𝑇

𝐸𝐵𝐼𝑇
𝐴
×
𝐴
𝑉𝐾
×
𝐸𝐴𝑇
𝐸𝐵𝑇
×
𝐸𝐵𝑇
𝐸𝐵𝐼𝑇
𝐸𝐵𝐼𝑇
𝑇
×
𝑇
𝐴
×
𝐴
𝑉𝐾
×
𝐸𝐴𝑇
𝐸𝐵𝑇
×
𝐸𝐵𝑇
𝐸𝐵𝐼𝑇
Daňová redukce
zisku
Úroková redukce
zisku
Rozšířený Du Pont rozklad (188 - 191)
16
PŘÍKLAD
Sestavit rozšířený pyramidový rozklad Du Pont společnosti VYTEX
za roky 2009 a 2010...
...a zjistit o čem vypovídají hodnoty ukazatelů pyramidového
rozkladu.
Du Pont – faktorová analýza (193 - 201)
17
= přesně vyčíslí, který faktor má na vývoj vrcholového ukazatele
největší vliv
• Lze vypočítat pouze v případě existence multiplikativních
vazeb! (str. 188)
• Na následujících stranách příklad faktorové analýzy
rozšířeného Du Pont rozkladu – tímto postupem lze analyzovat
právě tento rozšířený základ (další stupně s aditivními vazbami
je nutné analyzovat jinými metodami)
Du Pont – faktorová analýza (193 - 201)
18
ROS OA FP DR ÚR ROE
2008 9,06 1,595 1,85 0,852 0,9481 21,67
2009 10,81 1,684 1,99 0,788 0,9796 28,04
2009 - 2008 + 1,75 + 0,089 + 0,13 - 0,064 + 0,0315 + 6,37
2009 / 2008 1,1931 1,0619 1,0697 0,9242 1,0332 1,2941
2009 / 2008 (%) 119% 106 % 106 % 92 % 103 % 129 %
• Jednotlivé sloupce se počítají odděleně, mezi hodnotami není
patrný jasný vztah vůči vrcholovému ukazateli v posledním
sloupci – proto viz následující snímek
Du Pont – faktorová analýza (193 - 201)
19
ROS OA FP DR ÚR ROE
Index x (09/08) 1,19313 1,06187 1,06969 0,09241 1,03322 1,29409
Log Indexu
Log Indexu ROE
Log ind x /log ind ROE
Log / log x 6,37
Log / log x 29,41
Du Pont – faktorová analýza
20
PŘÍKLAD
Sestavit faktorovou analýzu rozšířeného pyramidového rozkladu
Du Pont společnosti VYTEX za roky 2009 a 2010...
...a zjistit o čem vypovídají hodnoty ukazatelů pyramidového
rozkladu.
Du Pont – faktorová analýza (193 - 201)
21
Faktorová analýza nemusí končit u širšího rozkladu ROE (viz 2.
úroveň na str. 188), ale naopak může zahrnout veškeré položky
pyramidového rozkladu – tím se jasně odkryjí příčiny změny
vrcholového ukazatele!
Jednotlivé vstupy pak lze detailně analyzovat, komparovat a
následně ovlivňovat.
Např. velikost mzdových nákladů komparovat dle ISPV apod.
Du Pont – citlivostní analýza
22
= slouží ke zjištění citlivosti vrcholového ukazatele na změny
jednotlivých dílčích ukazatelů
Zatímco faktorová analýza počítá s historickými daty a citlivostní
analýza je využívána na modelování možných budoucích scénářů
ke kterým je následně směřováno či naopak, kterým se
snažíme zabránit
Má význam pouze v případě existence aditivních vazeb! (str. 188)
Du Pont – citlivostní analýza
23
PŘÍKLAD
Sestavit model citlivostní analýzy pyramidového rozkladu
Du Pont společnosti VYTEX za roky 2009 a 2010...
...a zjistit o čem vypovídají hodnoty ukazatelů pyramidového
rozkladu.
Program dne
24
1. Opakování
2. Soustavy finančních ukazatelů
3. Alternativní náklady
4. Ekonomická přidaná hodnota
Alternativní náklady
25
• Definují rozdíl mezi účetním a ekonomickým ziskem
(příklad s úročením běžného účtu)
EZ = ÚZ – alternativní náklady
• Nezáleží pouze na tom, kolik jsme vydělali, ale také na tom,
kolik jsme při daném riziku vydělat mohli
• … vydělat mohli  kolik mají aktiva vydělat  dvojí pohled na
podniku (A = P)  kolik stojí kapitál?  WACC
Alternativní náklady = WACC x suma pasiv
Alternativní náklady (307)
26
𝑊𝐴𝐶𝐶 = 𝑟𝐶𝐾 × 1 − 𝑑 ×
𝐶𝐾ú
𝑃
+ 𝑟𝑉𝐾 ×
𝑉𝐾
𝑃
WACC … weighted average cost of capital
Rck … průměrná úroková míra podniku
D … daňová sazba
CKú … úročený cizí kapitál
P … suma pasiv
Rvk … výnosová míra vlastního kapitálu
VK … vlastní kapitál
Alternativní náklady = WACC x suma pasiv
CAPM (307)
27
(capital asset pricing model, model oceňování kapitálových aktiv)
𝑟𝐶𝐾 = 𝑟𝑓 + 𝛽 × (𝑟 𝑚 − 𝑟𝑓)
Rck … průměrná úroková míra podniku
Rf … bezriziková míra výnosu
β … tržní riziko
(rm- rf) … tržní riziková prémie
CAPM (307)
28
rf ... Bezriziková sazba
= výnos desetiletých státních dluhopisů
http://www.cnb.cz/cnb/STAT.ARADY_PKG.PARAMETRY_SESTAVY?p_sestuid=375&p_str
id=AEBA&p_lang=CS
β ... Tržní riziko
𝛽 = 1 + 𝑂𝑅 + 𝐹𝑅
CAPM – tržní riziko
29
β ... Tržní riziko
𝛽 = 1 + 𝑂𝑅 + 𝐹𝑅
OR ... Obchodní riziko (citlivost provozních zisků na
změny základních národohospodářských
ukazatelů jako je HDP, inflace apod.)
FR ... Finanční riziko (riziko v důsledku zadlužení
podniku)
CAPM – obchodní riziko
30
Třída bude vyšší (vyšší riziková úprava) když :
• Zbytnější statky (zájem o produkty klesá dle hospodářského cyklu)
• Vyšší podíl fixních nákladů v podniku
• U menších podniků
• U méně diverzifikované produkce
• ...
Třída systematického obchodního rizika Riziková úprava β (OR)
1 -0,50
2 -0,25
3 0
4 + 0,25
5 + 0,50
CAPM – finanční riziko
31
Riziková úprava bude vyšší v případě vyššího zadlužení
(respektive je snižována v případě zadlužení pod 40 %)
Zadlužení podniku (A / VK) Riziková úprava β (FR)
0 % - 0,2
20 % - 0,1
40 % 0,0
60 % + 0,1
80 % + 0,2
100 % + 0,3
120 % + 0,4
140 % + 0,5
CAPM – tržní riziková prémie
32
(rm – rf)... Tržní riziková prémie
https://www.cnb.cz/en/about_cnb/international_relations/rating/
Rating ČR
dle agentury Standard & Poor’s
Celková prémie za riziko (základ = 5,5%)
AA - 6,75 %
A 7,00 %
A - 7,20 %
BBB+ 7,45 %
BBB 7,75 %
CAPM (307)
33
(capital asset pricing model, model oceňování kapitálových aktiv)
𝑟𝐶𝐾 = 𝑟𝑓 + 𝛽 × (𝑟 𝑚 − 𝑟𝑓)
PRO:
• Rozšířený model
• Využívaný v různých disciplínách
PROTI:
• Vychází majoritně z vnějších podmínek podniku
• Diskutabilní stanovení hodnot
Stavebnicový model
34
𝑊𝐴𝐶𝐶 = 𝑟𝑓 + 𝑟𝐿𝐴 + 𝑟𝑝𝑜𝑑𝑛𝑖𝑘𝑎𝑡𝑒𝑙𝑠𝑘é + 𝑟𝐹𝑖𝑛𝑆𝑡𝑎𝑏
http://www.mpo.cz/assets/dokumenty/52578/59848/631521/priloha002.pdf
rf ... Bezriziková sazba
= výnos desetiletých státních dluhopisů
http://www.cnb.cz/cnb/STAT.ARADY_PKG.PARAMETRY_SESTAVY?p_sestuid=375&p_str
id=AEBA&p_lang=CS
Stavebnicový model
35
rLA ... Riziková přirážka za velikost podniku
= navázána na velikost úplatných zdrojů (UZ), tedy
součet vlastního kapitálu, bankovních úvěrů a
dluhopisů.
UZ ≤ 100 mil. Kč  rLA = 5,00%
UZ ≥ 3 mld. Kč  rLA = 0,00%
100 mil. Kč < UZ < 3 mld. Kč  𝑟𝐿𝐴 =
(3−𝑈𝑍)2
168,2
, přičemž UZ jsou dosazeny v mld. Kč.
Stavebnicový model
36
rpodnikatelské ... riziková přirážka za podnikatelské riziko podniku
= navázána na ukazatel produkční síly (EBIT/Aktiva)
𝐸𝐵𝐼𝑇
𝐴
>
𝑈𝑍×ú
𝐴
 rpod = min.
http://www.mpo.cz/assets/dokumenty/52578/59848/631521/priloha002.pdf
𝐸𝐵𝐼𝑇
𝐴
< 0  rpod = 10 %
0 <
𝐸𝐵𝐼𝑇
𝐴
<
𝑈𝑍×ú
𝐴
 𝑟𝑝𝑜𝑑 =
(
𝑈𝑍×ú
𝐴
−
𝐸𝐵𝐼𝑇
𝐴
)2
(
𝑈𝑍×ú
𝐴
)2
× 0,1
Stavebnicový model
37
rfinstab ... charakterizuje vztahy životnosti aktiv a pasiv
= navázána na likviditu L3
𝑂𝐴
𝑘𝑟á𝑡𝑘𝑜𝑑𝑜𝑏.𝑧á𝑣𝑎𝑧𝑘𝑦+𝑘𝑟á𝑡𝑘𝑜𝑑𝑜𝑏.ú𝑣ě𝑟𝑦
≤ 1,0  rfinstab = 10 %
𝑂𝐴
𝑘𝑟á𝑡𝑘𝑜𝑑𝑜𝑏.𝑧á𝑣𝑎𝑧𝑘𝑦+𝑘𝑟á𝑡𝑘𝑜𝑑𝑜𝑏.ú𝑣ě𝑟𝑦
≥ 2,5  rfinstab = 0 %
1,0 <
𝑂𝐴
𝑘𝑟á𝑡𝑘𝑜𝑑𝑜𝑏.𝑧á𝑣𝑎𝑧𝑘𝑦+𝑘𝑟á𝑡𝑘𝑜𝑑𝑜𝑏.ú𝑣ě𝑟𝑦
< 2,5
 𝑟𝑓𝑖𝑛𝑠𝑡𝑎𝑏 =
(2,5−
𝑂𝐴
𝑘𝑟á𝑡𝑘𝑜𝑑𝑜𝑏.𝑧á𝑣𝑎𝑧𝑘𝑦+𝑘𝑟á𝑡𝑘𝑜𝑑𝑜𝑏.ú𝑣ě𝑟𝑦
)2
(2,5−1)2 × 0,1
Stavebnicový model
38
𝑊𝐴𝐶𝐶 = 𝑟𝑓 + 𝑟𝐿𝐴 + 𝑟𝑝𝑜𝑑𝑛𝑖𝑘𝑎𝑡𝑒𝑙𝑠𝑘é + 𝑟𝐹𝑖𝑛𝑆𝑡𝑎𝑏
RVK =
A nebo: http://www.mpo.cz/cz/rozcestnik/analyticke-materialy-a-
statistiky/benchmarkingovy-diagnosticky-system-financnich-indikatoru-infa--30195/
Čtyři kategorie podniků
39
I. kategorie podniků (označení TH)
Podniky tvořící hodnotu, tj. s ROE větším než rVK
III. kategorie podniků (označení ZI)
Ziskové podniky s ROE v intervalu
0 < ROE <= bezrizikové sazbě (rf )
II. kategorie podniků (označení RF)
Podniky mající ROE v intervalu
rf < ROE <= alternativní náklad na vlastní kapitál (rVK)
IV. kategorie podniků (označení ZT)
Ztrátové podniky a podniky se záporným vlastním kapitálem
0
rf
rVK
ROE
Program dne
40
1. Opakování
2. Soustavy finančních ukazatelů
3. Alternativní náklady
4. Ekonomická přidaná hodnota
Ukazatel EVA (303 - 313)
41
(Economic Value Added, ekonomická přidaná hodnota)
𝐸𝑉𝐴 = 𝐸𝐵𝐼𝑇 − 𝑊𝐴𝐶𝐶 × 𝐴 (Kč)
𝐸𝑉𝐴 = (
𝐸𝐵𝐼𝑇
𝐴
− 𝑊𝐴𝐶𝐶) × 𝐴 (Kč)
𝐸𝑉𝐴 = 𝑅𝑂𝐴 − 𝑊𝐴𝐶𝐶 × 𝐴 (Kč)
𝑒𝑣𝑎 = 𝑅𝑂𝐴 − 𝑊𝐴𝐶𝐶 (%)
Ukazatel EVA
42
EVA > 0 ... Podnik tvoří hodnotu
EVA < 0 ... Podnik ničí hodnotu
Logika: existuje normální výnos (v daném podnikání, v daném
riziku), řekněme 10 % (ROA = 10 %), při vložení 1000,- Kč je tedy
zisk 100,- Kč, pokud je ale za stejných podmínek (v daném
podnikání, v daném riziku) zisk 150,- Kč odpovídá to vkladu
1500,- Kč  podnik tedy „vytvořil hodnotu“ (a obráceně)
Ukazatel EVA z ROE
43
(EVAequity)
𝐸𝑉𝐴 𝑒𝑞𝑢𝑖𝑡𝑦 = 𝑅𝑂𝐸 − 𝑟𝑉𝐾 × 𝑉𝐾 (Kč)
𝑒𝑣𝑎 𝑒𝑞𝑢𝑖𝑡𝑦 = 𝑅𝑂𝐸 − 𝑟𝑉𝐾 (%)
• Důležité pro vlastníky
(ROE > 0 a současně EVAequity < 0 potom je dle teorie lepší
investovat jinde)
Ukazatel EVA
44
Komparace v čase
Komparace s konkurenty
Komparace s odvětvím: http://www.mpo.cz/cz/rozcestnik/analyticke-
materialy-a-statistiky/analyticke-materialy/financni-analyza-podnikove-sfery-za-1--_-4-
-ctvrtleti-2015--221221/
Komparace s rozhodnutím managementu
Závěr = cíl z první lekce splněn?
45
Po úspěšném absolvování tohoto předmětu bude student:
• umět analyzovat rozvahu a výkaz zisků a ztrát,
• vědět, jakým způsobem se sestavují ukazatele hodnotící podnik (z
finančního hlediska),
• umět sestavit několik desítek ukazatelů z různých finančních oblastí
podniku,
• vědět, co jsou alternativní náklady a jakým způsobem je lze v podniku
vypočítat,
• vědět, co jsou pyramidové rozklady, k čemu slouží a jak se sestavují,
• vědět, co jsou bonitní a bankrotní modely a budete je umět sami sestavit,
• vědět jak komplexně zhodnotit finanční situaci podniku a budete mít
představu o východiscích finančního řízení a rozhodování v podniku.
46
Děkuji za pozornost!
© 2017 Milan Sedláček