Míra růstu dividend, popř. zisku Vstupy pro ohodnocovaní metody FA nÚroveň vnitřní hodnoty je determinována několika faktory, které představuje nezbytné údaje pro metody FA qMíra růstu dividend, popř. zisku qAbsolutní hodnota dividend, popř. zisku qPožadovaná výnosová míra q Míra růstu dividend nVnitřní hodnota qBěžnou či očekávanou dividendou qPožadovanou výnosovou mírou qMírou růstu dividendy, resp. zisku nÚdaje o míře růstu dividendy/zisku qHistorická míra růstu dividend, resp. zisku qMíra růstu dividend, resp. zisku odhadovaná analytiky qMíra růstu dividend, resp. zisku odvozená od firemních finančních ukazatelů q q Historická míra růstu dividend, resp. zisku nHistorická data o vyplacených nebo vyplácených dividendách nMinulost slouží jako odhad pro budoucnost nExistuje několik postupů Míra růstu dividend pomocí dvou krajních hodnot nÚdaje o dvou dividendách nJedna dividenda z minulosti a současná dividenda q q q nNedostatek: qMinulá míra růstu dividendy, která se může měnit qStaví pouze na dvou krajních hodnotách qNebere v úvahu hodnotu mezi dividendami qVýkyvy krajních hodnot -> znehodnocení výsledku nOdstranění a zmírnění citlivosti na extrémní data qKalkulace průměrné míry dividend nAritmetický průměr qCitlivý na výskyt extrémních hodnot qHodnota roste s variabilitou dat qSelhává u záporné hodnoty dividendy qMožnost použít subjektivních vah pro odlišení významu jednotlivých dividend §subjektivní nGeometrický průměr qdoporučován Historické normalizované míry růstu dividend nVyhlazení krajních hodnot geometrickými průměry qNejčastěji 3 nejbližší a 3 nejvzdálenější platby Lineární model nGraficky přímka: n n n nUrčuje růst absolutní a není vhodný pro odhad budoucího růstu n Log-lineární model n n n n n Modely časových řad nMinimálně 40 – 60 vstupních dat nPod 30 dat roste chyba nPrognóza ¼ letních zisků nVypovídací schopnost klesá s délkou časového období Problém nZtíženo pokud zisk dosáhl negativní hodnoty n n nPokud je ovšem E(t-1)záporný výpočet je nesmyslný nObdobně u log-lineárních modelů nŘešení: qLineární regresní model qModel R.D. Arnotta q Lineární regresní model nMíra růstu zisku n n n n q Model R.D. Arnotta nOšetření výskytu záporné hodnoty q Výpočet míry růstu pomocí koeficientu b z lineárního modelu nFunkce qLineární regrese - hodnota zisku qIntercept – pořadí let a hodnota zisku n Výpočet míry růstu zisku podle Arnotta nVýpočet na bázi aritmetického průměru n Faktory ovlivňujíc použitelnost daných postupů nVariabilita měr růstu n n nVelikost firmy nCyklický vývoj ekonomiky qCAR kumulativní abnormální výnos (Aharony, Swary) q-4,61 % vs. +1,04 % nInsider informace nZměny důležitých firemních, odvětvových a globálních faktorů nZdroj růstu zisku n Míra růstu dividend, příp. zisku odhadovaná analytiky nOdhady analytiků jsou schopny předčit matematické modely opírající se o minulá data nViz veličina průměrné relativní absolutní chyby qRozdíl mezi skutečnými zisky a zisky prognózovanými nSezónní zvláštnost qDuben – srpen model časové řady qZbytek roku analytici nDlouhodobé analýzy analytiků jsou méně úspěšné q q nAktuální firemní informace nAktuální makroekonomické informace nAktuální informace o pozici a záměrech konkurence nSoukromé informace o firmě, insider informace nAtraktivnost akcie a firmy Míra růstu dividendy, popř. zisku odvozená z firemních finančních ukazatelů nUdržovací růstový model nKonstantní: qp dividendový výplatní poměr qb podíl zadrženého zisku q nMíra růstu dividend a míra růstu zisku nČistý zisk společnosti je pak možno vyjádřit takto: n n nMíra růstu zisku pak je: n n nPokud n nVzhledem, že podíl čistého zisku a účetní hodnoty odpovídá ROE n n nA pokud se vlastní kapitál nemění, pak n n n Vliv změny zadluženosti na míru růstu nVýše rentability vlastního kapitálu je přímo ovlivněna ukazatelem rentability aktiv qPoměr zisku po zdanění, ale před placením úroků a hodnota aktiv společnosti nNa vztahu rentability aktiv a úrokové míře placené z cizích zdrojů po zdanění záleží qZda s růstem zadlužení dojde k růstu rentability vlastního kapitálu a poté i míry růstu dividend, popř. zisku či naopak k poklesu obou veličin nVztah mezi rentabilitou aktiv, i a rentabilitou vlastního kapitálu, lze zapsat: n n n nRůstový model je pak ve tvaru n nPokud ROA > i, pak ↑ cizích zdrojů → ↑ ROE → ↑ dividend nPokud ROA > i(1-t) →míra znehodnocení aktiv > než náklady na cizí zdroje qPřebytek ROA nad i(1-t) tak přispívá k růstu ROE a zisku společnosti. nPokud ROA < i(1-t) → ↓ ROE → ↓ g qSpolečnost není schopná zhodnotit svůj majetek ani tak, aby pokryla náklady z cizích zdrojů n Vliv změny v dividendové politice na míru růstu nVýše ukazatele rentability vlastního kapitálu je přímo ovlivňována ukazatelem rentability aktiv, tj. poměr zisku po zdanění, ale před placením úroků s účetní hodnotou aktiv společnosti. nNa vztahu rentability aktiv a úrokové míře z cizích zdrojů po zdanění záleží, jak se projeví míra zadlužení na rentabilitě vlastního kapitálu a poté i na míře růstu dividend, resp. zisku. n n n nZe vzorce plyne, že s poklesem dividendového výplatního poměru p dojde k růstu veličiny b a za určitých podmínek i k růstu vnitřní hodnoty akcie nV případě nízkého p není vliv na vnitřní hodnotu jednoznačný qVysoká míra růstu dividend q Vliv ziskové marže a obrátek aktiv na míru růstu nRozklad ROA qZisková marže před placenými úroky a ukazatel obrátky aktiv q q q q qTrade-off výměna mezi ziskovou marží a obrátkou aktiv qRostoucí zisková marže redukuje obrátky aktiv a naopak qKonečný dopad do ROA závisí na poptávce po výrobcích dané firmy Dividendové diskontní modely Predikce dividend nZ předchozího výkladu qLineární model qLog – lineární model nModel F. Fama, H. Babiak, E.F. Fama qVztah mezi pohybem dividend a zisku firmy qCílový výplatní dividendový poměr p nDlouhodobě stabilní nPokud dlouhodobě roste zisk firmy nebo setrvává na stabilní úrovni, není zde důvod ke snižování dividend qModel pracuje s dvěma veličinami nDividendový výplatní poměr p nOznámený zisk Et n q q n Predikce dividend nPokud je Et odpovídá zisku očekávanému manažery, pak je dividenda odvozena od konstantního dividendového vplatního poměru n nMatematicky pak lze rozdíl mezi cílovou dividendou v roce t a skutečnou dividendou v roce t-1 vyjádřit q n q Predikce dividend nPokud si firma přeje změnu dividendy o q nV realitě se ji často povede pouze změna o určitý zlomek této zamýšlené hodnoty nMatematicky pak lze skutečnou změnu v dividendách mezi obdobími zapsat: n q Predikce dividend nKonečná podoba modelu pro predikci dividend pak je: n n nResp. Predikce dividend nRychlostní přizpůsobovací koeficient se pohybuje v intervalu 0 až 1 nj=1 okamžité přizpůsobení běžné dividendy cílové změně v dividendách. nOkamžité přizpůsobení však v reálném světě nelze očekávat nSkutečný zisk se téměř vždy odlišuje od zisku očekávaného nHodnota koeficientu j je vždy menší než 1 Predikce dividend nPřepsáním vzorce získáme jeho hlavní determinanty n nVýše běžného zisku Et q↑ Et → ↑ nHodnota dividend vyplacených v předchozím období t-1 n↑ →↓ Predikce dividend nKoeficient j má pro predikci skutečné dividendy zásadní význam qRegresní analýza minulých dat (42 % pohybů v dividendách) qVýplatní poměr b = 59,1 % a j = o 26,9 % z cílové změny v dividendách Požadovaná výnosová míra nVstupní údaj pro všechny ohodnocovací modely, které respektují časovou hodnotu peněz qPřevod budoucích peněžních prostředků na jejich současnou hodnotu nZohledňuje tak náklady obětovaná příležitosti, inflaci, úroveň rizika a likviditu nPřesnost a adekvátnost požadované výnosové míry pak generuje přesnost a adekvátnost vypočtené vnitřní hodnoty akcie. Požadovaná výnosová míra nZákaldní metody pro stanovené požadovaná výnosové míry qCAPM qAPT qDDM APT model nArbitrage Pricing Theory nStejně jako CAPM model qStanovení požadované výnosové míry akcie za účelem jejího ohodnocení nNepracuje s rizikem a výnosem tržního portfolia, čímž předchází některým problémům nRovnováha na trhu je definována arbitrážními procesy nJedná se o faktorový model, kdy výnos aktiva stanovuje jako funkci několika faktorů, které determinují jeho výši. nU každého faktoru je nutné posoudit riziko s ním spojené a následně stanovit rizikovou prémii APT model nModel se opírá o qPozitivní vztah mezi rizikem a výnosem qExistenci rizikově averzních investorů qNesystematické riziko lze eliminovat diverzifikací Jednofaktorový APT model nPokud je uvažován dopad pouze jednoho faktoru na výnos z aktiva, pak n n Jednofaktorový APT model Jednofaktorový APT model nAktivita na linii qVýnosová míra úměrná podstupovanému riziku nAktivita nad linií qVyšší výnosová míra něž odpovídá podstupovanému riziku nAktivita pod linii qNižší výnosová míra něž odpovídá podstupovanému riziku nArbitrážními aktivitami bude na trhu obnovena rovnováha, arbitráž spočívá v nákupu aktiva B a prodeji, resp. krátkém prodeji aktiva C Multifaktorová verze modelu APT n n n Multifaktorová verze modelu APT nProblémem zůstává určit, hlavní determinanty výnosové míry aktiv nStudie Chen, Roll a Ross q5 systematických faktorů qZměna v průmyslové produkci qZměna v rizikové prémii nMěřená jako: výnos z dlouhodobých vládních dluhopisů a dlouhodobých korporátních dluhopisů stupně Baa a nižšího qZměna v termínové prémii nMěřená jako rozdíl mezi výnosem z krátkodobých a dlouhodobých dluhopisů qZměna v očekávané inflaci qZměna v neočekávané inflaci q q Model APT nProblémy modelu APT qKolísavost koeficientů citlivosti na jednotlivé faktory qStanovení výše bezrizikové prémie qStále se měnící počet a druh faktorů nAPT model nepřekonal oblibu modelu CAPM q Dividendový diskontní model nPožadovaná výnosová míra stabilní firmy qGordonův model neboli jednostupňový diskontní model s konstantním růstem q q qRozhodující význam má charakter veličiny P0 nAktuální kurz akcie, výsledná výnosová míra má charakter skutečné výnosové míry, kterou investoři vyžadují z dané akcie qOdchyluje se od požadované teoretické výnosové míry odvozené z modelu CAPM qSlouží k posouzení zda je akcie nad -, pod – nebo správně oceněná nBěžná vnitřní hodnota akcie, správná cena (z CAPM, APT), v tomto případě má požadovaná výnosová míra charakter teoretické rovnovážné výnosové míry n Dividendový diskontní model nModel lze využít pouze pro stabilní firmy s konstantní a průměrnou mírou růstu dividend qShodná nebo nižší než růst ekonomiky nPro rychle rostoucí firmu s dynamickým růstem dividendy, který se ale postupně vyčerpává je vhodné použít DDM qNapř. H-model q Dividendové diskontní modely nPředpoklad qSprávná cena akcie neboli její vnitřní cena je dána součtem současných hodnot veškerých budoucích příjmů, které majitel z tohoto instrumentu obdrží qVeškeré kurzotvorné faktory jsou obsaženy v budoucích příjmech z akcie nDividendy nebo prodejní cena nMíře růstu dividend nebo v požadované výnosové míře Dividendové diskontní modely nČasová hodnota peněz je respektována prostřednictvím veličiny požadovaná výnosová míra nBudoucí příjmy mohou nabývat podoby qDividend qProdejní cena akcie nS dividendou operují diskontní modely vždy qVhodné je používat míru růstu dividend než absolutní veličinu Model s konečnou držbou nPeněžní příjem v podobě prodejní ceny je přímo uvažován pouze v menšinové skupině dividendových diskontních modelů nPředpokládají brzký prodej akcie nPřesný odhad prodejní ceny není pro střední a dlouhé období prakticky proveditelný nPro období držby 1 – 2 roky (výjimečně 3 roky) Modely s nekonečnou dobou držby nPro akcie u kterých se v současné době neuvažuje o jejich prodeji nPřípadně ej předpokládaná doba držby dlouhá nVnitřní hodnota je představována současnou hodnotou veškerých dividendových plateb nOdráží správnou cenu akcie z dlouhodobého hlediska, ale nejsou schopny zachytit krátkodobé odchylky skutečné ceny od její vnitřní hodnoty nOba modely konstruovány tak, že jsou schopny za určitých podmínek dojít ke stejným závěrům qSkutečný kurz = vnitřní hodnoty akcie nNebo se nepatrně odchyluje nAkcie, která bude držen následující 2 roky. Na trhu s určitým stupněm efektivnosti. nAktuální hodnotu akcie určíme podle vztahu: n n nPokud se ovšem aktuální kurz příliš neodchyluje od vnitřní hodnoty a za předpokladu, že tato situace bude zachována i v budoucnu, pak lze P2 subtituovat vnitřní hodnotou akcie V2 q nV2 lze zapsat různým způsobem: qS konečnou dobou držby q q qS nekonečnou dobou držby n n n n nDosazením do původního vzorce dostaneme: n n n nResp. n q nKdy z dividendového diskontního modelu s konečnou držbou vznikl qDDM s konečnou držbou, ale také qDDM s nekonečnou držbou q nPokud se dividendy sobě rovnají, pak je možno celý vzorec zjednodušit qSoučet geometrické řady nOhodnocení prioritních akcií Jednostupňové dividendové diskontní modely nKonstantní qMíra růstu dividendy nKonečný model q qPraktická využitelnost tohoto modelu je omezena na 1- 3 roky nRůstem období držby klesá přesnsot q Jednostupňové dividendové diskontní modely Jednostupňové dividendové diskontní modely nNekonečný model tzv. Gordonův model nOmezenost modelu silnými předpoklady qAkcie v indexu nKonstantní qMíra růstu dividend qPožadovaná výnosová míra nVstupní požadavek na výchozí dividendovou platbu qSkutečná nebo očekávaná dividenda q Jednostupňové dividendové diskontní modely nMatematický zápis nVýpočet vnitřní hodnoty akcie prostřednictvím DDM s nekonečnou dobou držby n n nResp. součet nekonečné geometrické řady q q q Předpoklady Gordonova modelu nVeličina požadované výnosové míry > než veličina míry růstu dividend nDividendy se mění kontinuálně stále stejným tempem, které je vyjádřitelné prostřednictvím míry růstu dividend nPožadovaná výnosová míra je konstantní nNekonečná doba držby akcie nInformace o běžné dividendě nebo o očekávané dividendě n Omezení Gordonova modelu nNení použitelný pro ohodnocení akcií nadprůměrně růstových společností nCitlivý na vstupní data Citlivost Gordonova modelu na vstupní data Citlivost Gordonova modelu na vstupní data Vícestupňové dividendové diskontní modely nV případě použití dvou nebo více různých měr růstu dividend qDvoustupňové a třístupňové modely nZákaldní členění qSkokové modely qSpecifické modely Skokové vícestupňové dividendové modely nTypická strmá změna mezi dividendovými mírami qRychlá a dojde k ní okamžitě Skokové vícestupňové dividendové modely Dvoustupňový model nDělí držbu akcie na dvě fáze podle míry růstu dividend qVyšší nadprůměrná míra růstu dividend v první fázi – po konečnou dobu qNormální průměrná míra růstu dividend v druhé fázi – po konečnou i po nekonečnou dobu (Gordonův model) nNormální míra růstu dividend je odvozena z historie firmy nebo odvětví q4 – 5 % n Dvoustupňový DDM model konečný n Dvoustupňový DDM model nekonečný n Třístupňový skokový DDM model nTří míry růstu dividend qRůstová fáze qPřechodná fáze qZávěrečná fáze Třístupňový skokový DDM model DDM model s nekonečnou dobou držby DDM model s konečnou dobou držby Pozitiva vícestupňových DDM modelů nOperují s proměnlivými veličinami míry růstu nNevylučuje použití proměnlivé veličiny výnosové míry nMožno použít i v situaci, kdy společnost krátkodobě nevyplácí dividendu nUmožňuje zahrnout i krátkodobé rozpory mezi vnitřní hodnotou a akutálním kurzem akcie nRealističtější metoda než modely s nulovým růstem nebo jednostupňový model n Negativa vícestupňových DDM modelů nStanovení délek jednotlivých fází nCitlivost na vstupní údaje nNestanovují skutečnou teoretickou výnosovou míru nNěkteré modely nejsou schopny zohlednit kapitálový zisk nRoste komplikovanost výpočtu s růstem fází a let nU modelů s nekonečnou držbou nelze zohlednit nevyplácení dividendy v určitých letech Specifické dividendové diskontní modely Metody založené na ukazateli P/E ratio Specifické dividendové diskontní modely nOmítají nereálnou skokovou změnu mezi jednotlivými fázemi nZavádějí lineární změnu dividendy qTřístupňový lineární DDM qH-model Třístupňový lineární DDM nNicholas Molodovky – 1965 nDržba akcie rozdělena na 3 fáze qRůstová – ga, počet období A qPřechodná – pokles g až k hodnotě gn lineárně od období A+1 do období B qKonečná – gn nMíra růstu dividend ve druhé fázi je proměnlivá n q nUvedený zlomek informuje o pozici v 2.fázi nVýraz v závorce informuje o kolik ga převyšuje gn. Ilustrativní příklad nga = 12 % nGn = 6 % nRůstová a přechodná fáze byly odhadnuty na 3 roky, obě fáze tedy trvají 6 let nB = 6 let nJaká bude míra růstu dividend v prvním roce přechodné fáze? n Řešení nNacházíme se ve 4. roce držby akcie nt = 4 n nDostaneme polohu ve 2. fázi tj. 1/3 nVe 4. roce se nacházíme v 1/3 přechodné fáze nTj. pokles míry dividendy oproti ga odpovídá 1/3 n ng4 = 10 ng5 = 8 ng6 = 6 → gn n nVnitřní hodnotu akcie na bázi 3stupňového lineárního DDM Pozitiva modelu nPožadavek na vstupní data snížen na 5 n qNení nutné odhadovat výši dividendy v přechodné fázi odvodí se od ga a gn qModel stále citlivý na vstupní data nSnížení odhadů znamená zpřesnění nOdstraňuje nereálný požadavek na perpetuitní růst/pokles dividend nKalkulace společností u kterých v 1. nebo 2. fázi nedojde k výplatě dividend nJe schopen operovat s proměnlivou veličinou k qUmožňuje změnu na úrovni rizika, likvidity, kaptitálové struktury, atd. n Omezení modelu nRostoucí matematická náročnost výpočtu k nPokud obsahuje přechodná fáze více let je výpočet jednotlivých mír růstu dividend zdlouhavý nCitlivost na vstupní data qZkreslení výpočtu VH, špatné investiční rozhodnutí nTřetí fáze modelu je nekonečná qKrátké a velmi krátké období držby pro kapitálový výnos není modelem zohledňeno n H-model nRusell J. Fuller a Chi-Cheng Hsiae – 1984 nVýchodiskem qDvoustupňový a třístupňový DDM nHodnotí jako nerealistickou qSkokovou změnu dividendy qStrmou lineární změnu dividendy v lineáním modelu nPracuje se 2 rozdílnými mírami růstu dividend ga a gn a zpravidla platí ga > gn nNadprůměrná míra růstu dividendy přísluší pouze 0-tému roku držby akcie qPomalý soustavný pokles podle lineárního vzoru až k míře gn, která je držena na stejné úrovni po celou dobu nBod H qMíra růstu dividend je v polovině svého poklesu mezi ga a gn nBod 2H qLineární pokles míry růstu dividend zastaven na úrovni gn q nVazba H-model lineární model qBod H v ½ přechodné fáze lineárního modelu qPokud jsou známy údaje A a B z lineárního modelu, tak platí q q qPokles míry dividend je v H-modelu pozvolnější nTrvá celou první, druhou a část třetí fáze lineárního modelu q H 2H nPro výpočet vnitřní hodnoty je potřeba znát qga, gn, k a H q q nRozpis vzorce n n nPrvní zlome VH založená na normální míře růstu dividendy nDruhý zlomek reprezentuje prémii vyplývající z nadprůměrné míry růstu dividendy qRůstem období nadprůměrného růstu roste rovněž veličina H a prémie qPrémie může mít i charakter diskontu, pokud gn>ga n n Přednosti modelu nSnižuje počet odhadů vstupních dat na 4 qH, k, gn, ga nSnadný a rychlý výpočet nEliminuje omezení konstantní míry g qProměnlivá míra růstu dividend, které se může pohybovat oběma směry nModel, který nejvíce odpovídá realitě Výpočet skutečné výnosové míry n n n nAlfa faktor n n nKladná alfa qSkutečná výnosová míra je vyšší než požadovaná qAkcie s nadměrným výnosem je obchodována za neadekvátně nízkou cenu, je podhodnocená nZáporná alfa qSkutečná výnosová míra je nižší než požadovaná qAkcie s podvýnosem je obchodována za neadekvátně vysokou cenu, je nadhodnocená q q q Nedostatky modelu nCitlivý na vstupní data nPokud není vyplacena běžná dividenda D0, není možné H-model v čisté podobě využít nOperuje s konstantní veličinou k, což se neslučuje s reálnou podobou investičního prostředí nV případě nekonečné doby držby není schopen do výpočtu VH zahrnout krátkodobý nesoulad mezi VH a tržní hodnotou akcie n Ilustrativní příklad n n n Porovnání výsledku lineárního a H-modelu n n n n n nVe většině případů produkují podobné výsledky Porovnání výsledku lineárního a H-modelu n n n n n nŠiroké rozpětí mezi ga a gn nDiference mezi ga a k nVelmi dlouhé období poklesu ga a gn Empirické testy DDM nSorenson a Williamson 1985 n150 akcií S & P 400 z prosince 1980 nPředpoklady n Empirické testy DDM nPodhodnocené akcie produkovaly sumarizovaně nadvýnos 16 % nNadhodnocené pakcie produkovaly sumarizovaně podvýnos 15 % Empirické testy DDM n Empirické testy DDM nNejvětší výnos qTřístupňový lineární DDM qNejblíže jsou výsledky Gordonova modelu nÚspěšnost s ohledem na časovou periodu q5letá perioda qV krátkém období selhávají q q Metody založené na P/E Ratio nNa kolika násobek zisku si investor cení dané akcie qKolik je ochoten zaplatit za jednotku (korunu) zisku nSnadno vypočitatelný nJednoduše použitelný nKe srovnání akcií z hlediska atraktivity a budoucích výnosových perspektiv nPřímá a nepřímá kalkulace VH nOhodnocení akcie nVývoj atraktivity akcie vzhledem k historii nNevýhoda: qPokud firma dosahuje ztráty nemá smyslu ukazatel konstruovat Metody založené na P/E Ratio nZákladní pravidlo qNakupujeme akcie s nízkou hodnotou P/E ratio a naopak se nedoporučuje nakupovat akcie s vysokou hodnotou P/E qNízká hodnota ukazuje, že se jedná o akcie, u které je podhodnocené očekávání investorů nVýnosový potenciál qVysoká hodnota ukazuje, že se jedná o akcie, s nadhodnoceným očekáváním nztráta q Metody založené na P/E Ratio nPosouzení P/E qV rámci ekonomiky nGlobální faktory, růstové příležitosti, očekávaná inflace, míra úspor, systematické riziko, účetní metodika, atd. qV rámci odvětví nebo v rámci příbuzných odvětví qJaponsko: 1984 – 1989 P/E ratio: 37,9 – 70,9 qUSA: 1984 – 1989 P/E ratio: 8– 19 qVelká Británie: 1984 – 1989 P/E ratio: 10 - 18 Druhy ukazatele nHistorické veličiny qHistorické P/E nBěžné veličiny qBěžné P/E nGordonův model qNormální P/E, Sharpovo P/E nVnitřní hodnota akcie qRegresní analýza nRegresní P/E qVícestupňové modely nP/E růstových firem Normální P/E ratio nVýchodiskem je Gordonův model n n nTransformován na model ziskový qČistý zisk vyplacen podle p qČistý zisk zadržen podle b nPlatí q q Normální P/E ratio nVyplacené dividenda n n nSubstitucí vzorce Gordonova modelu n n nNormální P/E vydělením E1 n n Normální P/E ratio nUkazatel ovlivňován qP, k, g nPokud ↑ g → ↑ P/E nPokud ↓ k → ↓ P/E n n n n n Normální P/E ratio n Normální P/E ratio n Normální P/E ratio nVzah p a b k P/E není jednoznačný qPokud ROE > k qRoste dividendový výplatní poměr a klesá P/E nRychleji než v opačném případě qVýnosnost vloženého kapitálu je větší než odpovídá úrovni rizika a likvidity nNárůst zadrženého zisku způsobí nárůst VH akcie qV podobě P/E ratio qPokud ROE = k nNemá změna p a b vliv a ukazatel Normální P/E ratio nPokud ROE < k qVztah mezi p a P/E ratio je pozitivní qPokud totiž nedosahuje zhodnocení kapitálu investory požadované úrovně qPreferují investoři výplatu prostředků v podobě dividend qRůst p vede k růstu VH Sharpovo P/E ratio nOpět transformace Gordonova modelu na model ziskový nVydělení běžným ziskem E0 n n n Další druhy P/E ratio nHistorické P/E ratio qKe srovnání se současnou úrovní nBěžné P/E ratio qPrvotní informace o akcii založená na současných údajích qSrovnávací ukazatel qZastupuje aktuální kurz akcie Další druhy P/E ratio nRegresní P/E ratio nUkazatel P/E nezávislá proměnná, determinována qP, b, sigma nVýchodiskem je transformovaný Gordonův model přeměněn na model ziskový Další druhy P/E ratio nWhitbeckova-Kisorova regresní rovnice n n nOpět dostáváme VH akcie qPorovnat s běžným ukazatelem P/E ratio q P/E ratio pro růstové firmy nPro firmy s nadprůměrným růstem zisku a dividend pro nejbližší období qPostupně se vyčerpává nZaložen na vícestupňovém DDM n n n n n P/E ratio pro růstové firmy nTransformace modelu na model ziskový n n n nVydělení E0 n n n n n nZjištění VH akcie n n n n n n n n n n n n n n n n n q Očekávané konečné P/E ratio nOjedinělý model, který operuje s konečnou dobou držby akcie n n n nPro výpočet VH akcie při úvazek krátkého a konečného období její držby nPři porovnání s běžným P/E ratio qAtraktivita akcie bude růst nebo klesat qAtraktivita je vyjádřena konečným P/E ratio n n Poměrové ukazatele FA pokračování Problémy spojené s používáním ukazatele P/E ratio n85 % změn v hodnotě ukazatele P/E ratio vychází ze 3 faktorů qOčekávaná míra růstu HDP (0,767) qKrátkodobá úroková míra (-0,883) qDlouhodobá úroková míra (-0,183) Problémy spojené s používáním ukazatele P/E ratio n n n n n n nNevhodné srovnání P/E ratio mezi zeměmi Problémy spojené s používáním ukazatele P/E ratio nSrovnání P/E ratio mezi odvětvími nRůzná citlivost na: qHospodářský cyklus qNestejná tržní struktura qRůzná fáze životního cyklu qRůzná reakce na změnu makroekonomických veličin nHDP nInflace nDevizový kurz Problémy spojené s používáním ukazatele P/E ratio nSrovnání P/E ratio mezi firmami qSpecifické fundamentální faktory firmy nRůzná míra růstu dividend nRentabilita vlastního kapitálu nPožadovaná výnosová míra nRentabilitu aktiv, aj. nDvě firmy se stejným oborem činnosti rozdílné P/E ratio nProblém u modelů, které substituují P/E firmy za průměrné P/E více firem nebo P/E srovnatelné firmy qnedůvěryhodné Problémy spojené s používáním ukazatele P/E ratio nSrovnání P/E ratio v čase qGlobální, fundamentální i odvětvové faktory se v čase mění q↑P/E ratio → ↓ i q↑P/E ratio → ↑ k qProto je potřeba znát i další souvislosti pro posouzení zde je nad- nebo podhodnocená Strategie založené na P/E ratio nEfekt nízkého P/E ratio nNákup akcií s nízkou hodnotou P/E ratio qTakové portfolio je schopno opakovaně zajistit nadprůměrný výnos nV rozporu s teorií efektivních trhů qTržní anomálie Studie D. Dremana Studie S. Bleiberga nVztah mezi P/E ratio a budoucím výnosem nÚspěšnost alokace aktiv na základě výše ukazatele P/E ratio První část výzkumu Druhá část výzkumu n Druhá část výzkumu nUkazatel P/E ratio podléhá působení anomálie nízkého P/E ratio qPohled investorů a analytiku do minulosti nNadhodnocení minulých výsledků qEfekt velikosti nVelikost ovlivňuje výši P/E ratio a zisku nSledování úspěšnosti/neúspěšnosti firmy v minulosti qEfekt zanedbaných firem nNedostatek informací a analýz Studie Kleim, Arbel, Strebel nLednový efekt qPrvní týden v lednu Možnost nesprávného závěru nAkcie s nízkou hodnotou P/E ratio přinášejí ve vazbě na riziko a likviditu nadprůměrný výnos nZákladní srovnání qP/E ratio vs míra růstu zisku qP/E ratio < g →podhodnocená qP/E ratio > g →nadhodnocená q q Možnost nesprávného závěru nP/E ratio/ míra růstu zisku qPorovnání s jinými akciemi qAkcie s nižší hodnotou je podhodnocená qObě akcie ale mohou být nadhodnocené oproti ostatním nKombinací obou postupů zlepšení Vztah P/E ratio a k Obecné pravidlo Děkuji za pozornost