Úvod do analýzy cenných papírů
Dagmar Linnertová Podzim, 2014
Informace o předmětu
• Dagmar Linnertová
• Katedra financí (4.patro / 5.podlaží), kancelář 408
• dagmar.linnertova@mail.muni.cz
• Konzultační hodiny:
► úterý 10:00 - 11:00 (kancelář 408)
► úterý 12:00 - 13:00 (kancelář 408) - diplomový a bakalářský seminář
• Aktuální informace o předmětu (klik)
Informace k předmětu
1 Úvod do analýz cenných papírů - podstata, limity, koncept vnitřní hodnoty, zdroje dat
2 Fundamentální analýza: globální analýza
3 Fundamentální analýza: odvětvová analýza - životní cyklus odvětví, citlivost odvětví, tržní struktura odvětví
4 + 5 Fundamentální analýza: oceňování akciových titulů na základě dividendově diskontních modelů
6 Fundamentální analýza: oceňování akciových titulů na základě příjmu tzv. residual income valuation
7 + 8 Fundamentální analýza: oceňování akciových titulů na základě tržní hodnoty tzv. market base valuation
9 Oceňování soukromých společností
10 + 11 Technická analýza - koncept, východiska, limity
12 Psychologická analýza -Kostolanyho, Drasnerova, Keynesova koncepce, Epsteinové a Garfieldova investiční psychologie
13 Teorie spekulativních bublin, pyramidální princip v investování, behaviorální finance
Informace k předmětu
Závěrečné hodnocení: ■
Max. 100 bodů, (závěrečná písemná práce 70 bodů, z průběžných písemných prací na semináři max. 30 bodů) Závěrečná písemná práce je ve formě „multiple choice", obsah teoretické základy, základní výpočty. Zohlednění kvality závěrečné presentace v závěrečném hodnocení. Pro hodnocení studentů platí následující klasifikační stupnice: A 92 - 100 %, B 84 - 91 %, C 76 - 83 %, D 68 - 75 %,
E 60 - 67 %, F méně než 60 %)
Obsah přednášky
• Oceňování majetkových cenných papírů
► Úvod do oceňování
► Pojem "hodnota"
• Jednotlivá pojetí výnosu (výnosové míry, výnosnosti) procesu oceňování
► Úvod do problematiky výnosu (výnosové míry, výnosnosti)
► Klasifikace výnosu (výnosové míry, výnosnosti) v financích
► Problematika prémie za riziko v procesu investování Problematika požadované výnosové míry v procesu investování
Úvod do oceňování
• Oceňování je odhad hodnoty aktiv na základě veličin, které jsou považovány za výchozí, 1. pro budoucí výnosnost aktiva, 2. pro srovnání s podobnými aktivy nebo, pokud je to relevantní, 3. pro odhad okamžité likvidační hodnoty.
• Hodnota
► Vnitřní hodnota (Intrinsic Value)
► Hodnota prosperujícího podniku (Going-Concern Value ) a Likvidační hodnota (Liquidation Value)
► Férovová tržní hodnota a Investiční hodnota
Koncept vnitřní hodnoty
• Vnitřní hodnota:
► hypotetická hodnota, kterou má aktivum, pokud jsou kompletně zohledněny veškeré jeho (investiční) vlastnosti,
► správná, skutečná hodnota aktiva,
► Grossman-Stiglitz paradox (rozpor mezi vnitřní hodnotou a tržní hodnotou)
* Věta o racionálním efektivním trhu (The rational efficent market formualtion)
► Připuštění možnosti nepsrávného ocenění, a tedy je potřeba rozlišovat mezi tržní hodnotou P a vnitřní hodnotou V
► Problematika abnormálního výnosu, resp. existence alfy
► Dvě možné příčiny nesprávného ocenění:
* VE-P = (V-P) + (VE-V)
<HELP> for explanation. <Pg Dn> for More Results
intrinsic value
2)Companies	7
3)Functions	6
4)People	12
5) FAQs	
^Definitions	3
!)Reference	41
BJExcel Library	1
8)[lata Fields	7
11) News	19
11) Law	
Securities	
12) Equities	3
tBFunds	109
14)Fixed Income	
15)Currencies	
16)Mtge Issuers	
DiMuni Issuers	
lBlCommodities	
W)Indices	32
20)Stati sties	
21)Economics	
Contributors	
EJPricing	
Zi) Research	9
Australia SI 2	9777
41) View Full Definition
Intrinsic Value
The perceived actual value of a security, as opposed to its market price. Also, the amount by which an option is in the money, calculated by determining the difference between the strike price and the underlying security's market price. Related Functions
42) DDM    Dividend Discount Model 45)OVRA   FX Option Risk Analysis
43) BRAV   Bloomberg Default Risk and Va 46) OV      Option Valuation
44) OVML   Option Valuation 41) FA       Financial Analysis
Si: Daba Field     Intrinsic Value OP010
API Name       OPT_INTRINSIC_VAL       VKs     Corndty, Equity.., HSrcti Fields (FLDS)
<A\ Data Field     CDS Index Intrinsic Value SW49B
API Name       CDS_INDEX_INTR,„       YKs     Corp, Curncy fflSrcn Fields (FLDS)
n: Data Field     Warrant Intrinsic Value WT03B
API Name       WRT_INTRINSIC_tfAt      YKs Equity HlSrcn Fields (FLDS)
SI! Data Field     Option Intrinsic Value
API Name SW_OPTION_INTR.„ B2)Srch Fields (FLDS)
Singapore S5 6212 1000
U.S.
YKs Corp
212 316 2000 Copyright 2014 Bloomberg Finance L.
SH 541209 CEST GMT+2'00 H437-5705-0 05-Sep-2014 12'30:
IBM US     $     Market              *—P189.97/192.42P 2x1 Prev 190.68 Vol 2,868,754_
International Business Machines 0
Model assumptions			
Earnings Per Share FY1		Risk Premium Country	United States
		Bond Rate	2.452
Earnings Per Share FY2		Country Premium	7.144
Earnings Per Share FY3		Beta	0.913
Dividends Per Share FY1		1] Risk Premium	6.521
Growth Years		Payout during Growth yrs	23.697
Transitional Years		Payout at Maturity	45.000
Long Term Growth Rate		Growth Rate at Maturity	4.935
Closing Price	190.680	Currency	USD
Theoretical Price	244.310
Percentage Change from Close	28.126%
Internal Rate of Return	9.839%
Expected Return	23.106%
Implied Growth Rate	6.115%
Australia SI 2 9777 8600 Brazil 5511 3048 4500 Europe 44 20 7330 7500 Germany 49 69 9204 1210 Hong Kong 852 2977 60 Japan 81 3 3201 8900 Singapore 85 6212 1000 U.S.  1 212 318 2000 Copyright 2014 Bloomberg Finance L.
SH 541209 CEST GMT+2'00 H437-5705-0 05-Sep-2014 1Z--31'
Hodnota prosperujícího podniku (Going-Concern Value ) a Likvidační hodnota (Liquidation Value)
• Při oceňování společnosti se rozlišuje, zda se očekává ukončení činnosti společnosti v blízké budoucnosti nebo zda společnost bude pokračovat ve své podnikatelsé aktivitě i dále. Pak tedy rozlišujeme mezi tzv. Going-Concern value, resp. Liquidation Value.
• Zpravidla platí: Going-Concern value > Liquidation Value
• Likvidační hodnota společnosti záleží rovněž na časovém rámci přijatém pro vypořádání likvidace společnosti.
Férovová tržní hodnota a Investiční hodnota
• Férová hodnota představuje cenu, ze kterou je obecná ochota přesouvat aktivum mezi kupujícím a prodávajícím, a obě strany jsou informovány o všech aspektech předmětu nákupu, resp. prodeje.
► Férová hodnota v tomto obecném pojetí se liší od tzv. férové hodnoty, kterou vymezují IAS, a která představuje cenu, která je získána v případě prodeje aktiva neboje placena za přesun závazku v řádné transakci mezi tržními účastníky.
• Investiční hodnota je pak chápána jako hodnota, která zohledňuje i určité výhody, synergické efekty, apod., které investor nákupem aktiva získá. Zohledněním toho, že získání aktivum je pro určitého investora výhodnější než pro jiného, platí, že investiční hodnota může být vyšší než férová hodnota.
1 -00.0
Využití oceňovaní aktiv
• Výběr akcií
• Odvozování tržních očekávání
• Ohodnocení událostí ve společnosti (fúze, akvizice, rozdělení, účelový odkup akcií, atd.)
• Ohodnocení události ve společnosti třetí stranou
• Ocenění obchodních strategií s modelů
• Zhodnocení soukromých společností
Jednotlivá pojetí výnosu
• Výnosová míra daného období
• Realizovaná, resp. očekávaná výnosová míra
• Diskontní míra
• Požadovaná výnosová míra
• IRR
1 -o^o
Jednotlivá pojetí výnosu
• Výnosová míra daného období
► výnosnost aktiva za určité období (minuta, pět minut, den, týden, měsíc, rok, atd.)
► výnosnost aktiva má dvě složky: důchodová výnosnost (důchodový výnos, u akcie dividendový výnos) a kapitálová výnosnost (kapitálový výnos, cenové zhodnocení)
► pro aktivum koupené v čase t — 0 a prodané v čase t — H je výnosová míra definována jako:
+   . _ Dh + Ph i _ D„  , PH-Po ' Po Po + Po
• Realizovaná, resp. očekávaná výnosová míra
► v některých případech lze tento pojem zaměnit, např. CAPM model
Jednotlivá pojetí výnosu 2
• Diskontní míra
► Obecný pojem používaný pro úrokovou míru při přepočtu cash flow na současnou hodnotu
► představuje kompenzaci, kterou vyžaduje investor za oddálení (zpoždění) spotřeby
► bezriziková výnosová míra + požadovaná kompenzace ze podstoupené riziko
► záleží spíše na charakteru investice než charakteru investora, založena tedy na tržních proměnných
► Obvykle stanovena pouze jedna veličina, i když se tržní prostředí mění
► Diskontní míra — požadovaná výnosová míra
► Někdy se jako diskontní míra používá IRR
1 -00.0
Jednotlivá pojetí výnosu 3
• Požadovaná výnosová míra: minimální výnosová míra, kterou investor vyžaduje, pokud investuje do aktiva po určitou dobu
► různé modely pro stanovení, nejznámější CAPM model (bezriziková výnosová míra + prémie za riziko)
► v některých případech se pro tuto hodnotu používá označení náklady majetku, náklady dluhu
► rozdíl mezi požadovanou výnosovou mírou a realizovanou výnosovou mírou se označuje jako "alfa", resp. očekávaná nebo realizovaná alfa
► Očekávaná alfa — Očekávaný výnos (výnosová míra) - Požadovaný výnos (výnosová míra)
► Realizovaná alfa — Aktuální výnos (výnosnost) aktiva - Současný (souběžný) požadovaný výnos (výnosová míra)
1 -00.0
Jednotlivá pojetí výnosu 4
• Vnitřní výnosové procento je diskontní míra, která dává do rovnosti PV očekávaných cash flow spojených s držbou určitého aktiva s aktuální cenou aktiva
► V podmínkách informační efektivnosti trhu je IRR současně požadovanou výnosovou mírou (způsob stanovení nákladů na kapitál v případě regulatorních orgánů USA při výkonu regulatorní funkce).
► Nejednodušní verze PV modelu za podmínek konstantní míry růstu dividendy:
► Vnitrní, hod nota —
_Dividenda, přede hozího.období_
Poz adovaná. výnosov á.míra(IRR) — Očekávaná, míra. růstu, dividendy
1 -00.0
CASHFLOW ANALYZER
PRESENT VALUE DATE WMttOi FREQUENCY   -CASHFLOW (j/YR -I.R.R. M/YR
DAYCGUNT g   (1=ACT/ACT, 2=30/360, NTER ONE OF THE FOLLOWING 3=ACT/360, 4=ACT/365) E0M(Y/N)'
.ESENT VALUE I MfflBM DISCOUNT METHOD 0 [1=C0MP0UND, 2=CD-C0MP0UNI
DR   I.R.R. I 3=PR0CEEDS, 4=SIMPLE CD,
5=C0MP0UND-True Yld] Enter all cashflows and their respective pay dates in any order. PAY DATE     CASH FLOW        PAY DATE     CASH FLOH        PAY DATE     CASH FLOW
wsmsi. IjSJSjKJSjIj: mmm ■ ■ mmm ■
KfiKfiyz KZZjHZjZ mmm mmm
mum, ■essesee: n mmm
milft KB! BM1
mm ^ezseiZl mmm mmm
ENTER ONE OF ^^^^gj
NUMERICAL ANALYSIS
FUTURE VALUE =   9937720.4794   | DURATION = 3.243|AD J. DURATION = 2.4!
TOTAL CASHFLOW =   2758000.0000   |-dPV/dIRR =   24335.940|       CONVEXITY = 0.0!
Australia SI 2 9777 8600 Brazil 5511 3048 4500 Europe 44 20 7330 7500 Germany 49 69 9204 1210 Hong Kong 852 2977 60 Japan 81 3 3201 8900 Singapore 85 6212 1000 U.S.  1 212 318 2000 Copyright 2014 Bloomberg Finance L.
SH 541209 CEST GMT+2'00 H216-1129-1  ll-flug-2014 10'52:
<HELP> for explanation.
CASHFLOW ANALYZER
PRESENT VALUE DATE ■MBffl.i FREQUENCY   -CASHFLOW g/YR -I.R.R. g/YR
DAYCDUNT g   (1=ACT/ACT, 2=30/360, NTER ONE OF THE FOLLOWING 3=ACT/360, 4=ACT/365) E0M(Y/N)'
.ESENT VALUE I MfflBM DISCOUNT METHOD 0 [1=C0MP0UND, 2=CD-C0MP0UNI
DR   I.R.R. | 3=PR0CEEDS, 4=SIMPLE CD,
5=C0MP0UND-True Yld] Enter all cashflows and their respective pay dates in any order. PAY DATE     CASH FLOW        PAY DATE     CASH FLOW        PAY DATE     CASH FLOW
wsmsi. IjSJSjKJSjIj: mmm ■ ■ mmm ■
mimjinh I UiViiiiiBiiiiiii! |
iWfiyz M.'i.i.i.i.iBi.i.rr mmm mmm
mum, mmsssssm n mi
IWIM KB! KHI
uun ■EEIiEiZL mmm mmm
ENTER ONE OF THE FOLLOWING PRESENT VALUE ■ TOBB] OR   I.R.R. I
NUMERICAL ANALYSIS
FUTURE VALUE =   9937720.4911   | DURATION = 3.243|AD J. DURATION = 2.81
TOTAL CASHFLOW =   2758000.0000   |-dPV/dIRR =   28091.734|       CONVEXITY = 0.11
Australia SI 2 9777 8600 Brazil 5511 3048 4500 Europe 44 20 7330 7500 Germany 49 69 9204 1210 Hong Kong 852 2977 60 Japan 81 3 3201 8900 Singapore 85 6212 1000 U.S.  1 212 318 2000 Copyright 2014 Bloomberg Finance L.
SH 541209 CEST GMT+2'00 H216-1129-1  ll-flug-2014 10'57:
Prémie za riziko
• Prémie za riziko představuje pravidelný výnos, který investor vyžaduje za to, že drží konkrétní aktivum namísto bezrizikového aktiva
• Prémie za riziko je ovliněna efektem očekávání, jelikož veškeré cash-flow, které bere investor do úvahy budou realizovány v budoucnu
• Požadovaná.výnosovám.míra =
Očekávaná.bezriziková, výnosová.míra + Prémie.za.riziko
• Prakticky dva způsoby stanovení:
• 1. Požadovaná.výnosová.míra.aktiva.i =
Očekávaná.bezriziková, výnosová.míra + 6f(Prém/e. za. riziko)
► Prémie za riziko je přizpůsobena systematickému riziku prostřednictvím beta koeficentu
► j8 — 1 aktivum s průměrným systematickým rizikem
► j8 > 1 aktivum s nadprůměrným systematickým rizikem
► j8 < 1 aktivum s podprůměrným systematickým rizikem
1 -00.0
<HELP> for explanation. #<Go> to see historical data 95) Output to Excel
BWHSmiW" Region|
Finland (CRP FI)
China (CRP CN)
11)
12)
13! 141 1=)
16)
17) ^m Germany [CRP DE)
18) * Hong
Data is updated daily. Click or a row to see historical data
Australia 61 2 9777 8600 Brazil 5511 3048 4500 Europe 44 20 7330 7500 Germany 49 69 9204 1210 Hong Kong 852 2977 6000
Jiwm 21 2 22fil 3900 Sir.....:i|jorp 65 6212 1000 US    1 212 313 2000 Cufjur i aht 2014 EH ccmberg FiriLim-e L F
SN 541209 CEST GI1T+2hju H437-5705-0 Ci5-S*f:i-2Ci 14 12^24^21
□ M(5
1 ►    1 -O^O
<HELP> for explanation. Screen saved as C:\Users\76289\Dropbox\ElooinbergWorkBook\rf2.gif
SSI Output to Excel ^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^TSHi 3ate   HüMtEMcB RegionEHEH ~~ 1   51) Customize
H ■ Switzerland (CRP CH) CHF
2) Q Japan (CRP IP) JPY
]] -_ Germany (CRP DE) EUR
4| EB Slovenia (CRP SI) EUR
5) O Eurozone (CRP EU) EUR
6) Z z Finland (CRP FI) EUR
7) — Netherlands (CRP NL) EUR
8) — Austria (CRP AT) EUR
9) +- Denmark (CRP DK) DKK
10) ^ Czech (CRP CZ) CZK
11) I  Belgium (CRP BE) EUR
12) I  France (CRP FR) EUR
13) +- Sweden (CRP SE) SEK
14) "    Taiwan (CRP TW) TWD
15) h Ireland (CRP IE) EUR
16) h Hong Kong (CRP HK) HKD
17) I Italy (CRP IT) EUR IB) i Romania (CRP RO) RON Data is updated daily. Click on a row
Australia 61 2 5777 8600 Brazil 5511 3048
Japan 31 3 3201 3900         Singapore 65 62:
to see historical data
1
USGG10YR      T 2.4533 +.0036 2.4551/2.4533
At 12:25_Op 2.4658       Hi 2.4658       Lo 2,4408       Prw 2.4497
LW-L^H        Vil-W      ]      1WHW      |      BJS-1IJI      |      ]1II-»H      |      IJE-IMI      |      IJII-DM      |      DHUH      |      Jill JIM Ktt-KM MS-3W !
Australia 61 2 9777 3600 Brazil 5511 3048 4500 Europe 44 20 7330 7500 Germany 49 69 9204 1210 Hong Kong 852 2977 6000 Japan 31 3 3201 3900 Singapore 65 S212 1000 U.S.  1 212 313 2000 Copyright 2014 Bloomberg Finance L.P.
SN 541209 CEST GMT+2:00 H437-5705-0 05-Sep-2014 12:26:09
1 -o^o
Prémie za riziko
• 2. Požadovaná.výnosová.míra.aktiva.i =
Očekávaná.bezriziková, výnosová.míra + Prémie.za.riziko ± Další.prémie / diskon t.za. riziko.aktiva.i
• Prémie za riziko stanovena na základě prémií a diskontu týkajících se konrétního aktiva, a které ovlivňují výši celkového systamtického rizika (tzv. bulid-up metoda)
1 -00.0
Metody stanovení prémie za riziko
O Historické metody
► průměr rozdílu mezi výnosností diverzifikovaného tržního indexu a výnosnosti vládních dluhopisů během zvolené časové periody
► Problémy:
* jaký index zvolit
* jakou časovou periodu zvolit
* jaký průměr zvolit: aritmetický průměr, geometrický průměr
* co použít jako bezrizikovou výnosovú míru: střednědobé a dlouhodobé dluhopisy (YTM), výnosnost T-Bills
Q Metody založené na očekávání
► Gordonův růstový model
► Makroekonomické modely
<HELP> for explanation.									
90<Go> to Save Current Settings				as Default View					
54) News		n	Settings					World Equity Indices	
	overs		■ Volatility	■ Ratios ■ Futures		□ AVAT us >HM*			-
[1) Americas	2day		Value [	Net Oig	% Chg	A AVAT	Time	%Ytdr~	% YtdCur
11] DOW JONES			16553.93	4-185.66	+1.13%	-10.52%	08/08 c	-0.14%	+2.80%
1Z| S8.P 500			1931.59 d	+22.02	+1.15%	-15.12%	03/03 c	+4.50%	+7.57%
13] TSX		i	15196.31 d	+77.88	+0.52*	-17.02%	03/03 c	+11.56%	+11.43%
14] IBOVESPA			5557293	-615.12	-1.09%	+1.74%	03/03 c	+7.89%	+15.20%
								I	
Zl) Euro Stoxx		J—'	3043.08 d	+36.25	+1.21%	-21.28%	14:38	-2.12%	-2.12%
21] FTSE 100		**"	6626.13 d	+58.77	+0.89%	-24.3450	14:38	-1.82%	+2.42%
Z3] CAC 40			4191.61 d	+43.80	+ 1.06%	-23.71%	14:38	-2.43%	-2.43%
Z4] DAX		~"	9167.61 d	+158.29	+1.76%	-20.26%	14:38	-4.03%	-4.03%
ZS| IBEX 35			10194. SO d	+90.00	+0.89%	-25.20%	14:38	+2.80%	+2.80%
Z6] FTSE HIB	y*		19356.09 d	+162.61	+0.85%	-13.95%	14:38	+ 2.05%	+2.05%
ZJ] AEX	^~	!-'	396.16 d	+5.91	+1.51%	-17.67%	14:38	-1.40%	-1.40%
ZB] OHX STKH30			1349.92	+18.36	+1.38%	-4.17%	14:53	+1.271	-2.29%
Z9] SWISS MKT			8353.73 d	+79.08	+0.96%	-18.00%	14:38	+1.84%	+2.83%
3D] RTS $			1198.90	+28.30	+2.42%	-26.16%	14:53	-16.90%	-14.46%
								I	
31] NIKKEI			15130.52 d	+352.15	+2.38%	-14.53%	08:28 c	-7.13%	-1.42%
3Z| HANG SENG			24646.02 d	+314.61	+1.29%	-31.00%	10:01 c	+5.75%	+8.89%
33] Shanghai Comp			2224.65 d	+30.23	+ 1.38%	-17.06%	09:29 c	+5.14%	+6.43%
34] ASX 200 V Australia 61 2 9777 8600 Japan 31 3 3201 3900		Era Si	5457.03 +21.72 zil 5511 3048 4500 Europe 44 20 igapore 65 6212 1000 U.S.		+0.40% -22.45% 7330 7500 Germany 49 1 212 31S 2000 C SN 541209 CEST GMT+S		08:53 c +1.96% 69 9204 1210 Hong Kong 852 opyright 2014 Bloomberg Fir :0O H216-1129-0 ll-Aug-2014		+8.98% 2977 6000 ance L.P. 14:53:44
IBM US   $      C 190.10        +.03      w^r-^/     N190.09 /190. ION 39x42
.     On 20 Aug d Vol 2,177,702   0 189.86P     H 190.39B     L 189.25N Val413.555M
IIBM US Equity 11) Summary
99 Feedback
. IS History
Period_
Gauntry United States Country Data
Currency USD Interrational Business Machines Corp (IBM US)
L) Expected Market Return 2) Risk Free Rate
1] Country Risk Premium 7.149%
Equity Risk Premium 6.552'
a EQRP □ CRP ■ RFR  ■ Expected Market Return
■0 0.0
IBM US   $      C 190.10        +.03      mv-Al'"     N190.09 /190.ION 39x42
On 20 Aug d Vol 2,177,702   0 189.86P     H190.39B     L 189.25N     Val 413.555M
1 -O^O
Požadovaná výnosová míra při investování do majetkových CP
• CAPM
• Multifaktorové modely (Fama-French model FFM)
• Build-up metody
CAPM
• CAPM definuje rovnici, která stanovuje požadovanou výnosovou míru aktiva v rovnováze:
• n = rf+Pi(rm-rf)
• Problémy:
► výběr indexu reprezentujícího tržní portfolio
► dálka sledované periody a počet pozorování
* běžné: 5 let a měsíční data tj. 60 pozorování (5 let a týdenní pozorování)
* Bloomberg: 2 roka a týdenní pozorování (možnost uživatelovy úpravy)
• jedná se o tzv. hrubou, resp. neupravenou (unadjusted) betu
• Transformace bety na tzv. upravenou (adjusted) betu viz Blume (1971)
► Adjusted, beta = (2/3)(Unadjusted. beta) + (1/3)(1,0)
• Problémy s výpočtem v případě málo obchodovaných společností
<HELP> for explanation.
<S -0<\O
Odhad beta koeficientu u málo obchodovaných společností, resp. neveřejných společností
• Využité ekonometrických technik viz Elton, Gruber & Goetzmann (2007)
• Nepřímý odhad beta koeficientu na základě vzorové společnosti
► nutno zohlednit rozdíl ve finanční páce (rozdílná struktura dluhu):
O odhad beta koeficentu zástupné společnosti /3e
O očištění beta koeficientu o páková efekt f5uRí i+{p/E)^E
O odhad beta koeficentu analyzované společnosti j3£~[l+(D'/E')j3u]
Multifaktorové modely
• Výnosnost aktiva je determinována více faktory ne pouze jedním jako u CAPM
• Arbitrage Price Theory
► r,- — RF + (Prémie.za.riziko)\ + (Prémie, za. riziko)^ + ■■■ + (Prémie, za. riziko) k
9 Fama-French Model
Fama-French Model
• Koncem 1980s potvrzen rozspor s CAP M modelem, kdy tzv. small-market capitalization společnosti byly schopny dlouhodobě realizovat vyšší výnos než vycházelolo z CAPM
• FFM tří faktorový model
► RMRF: Rm — Rf - nadvýnos trhu oprot výnosu bezrizikové výnosové míry (jednoměsíční X- B i 11 s rate)
► SMB: small - big - rozdíl mezi průměrným výnosem tří portfolií složených z malých (small cap) společností, resp. velkých společností (large cap), tzv. prémie vyplývající z držby malých společností
► HML: high - low - rozdíl mezi průměrným výnosem dvou portfolií s vysokou účetní hodnotou k trhu (high book-to-maket, resp. low price to book) a portfolia s nízkou účetní hodnotou vzhledem k tržní hodnotě (high proce to book). Book.to.Market = Ma°ketVaiue■ Představuje prémii za držbu portfolia s nízkou cenou k její účetní hodnotě.
• Základní rovnice FFM:
n = RF + PrktRMRF + PfzeSMB + P™lueHML
• Dva druhy faktorů:
► faktory akciového trhu stotožňující se se systematickým rizikem
► faktory vztahující se k vlastnostem společností ► * & ►
Fama-French Model, pokr.
• Rozšíření FFM:
► LIQ : nízce likvidní portfoli - vysoce likvidní portfolio, prémie za držení málo likvidních akcií
► n = RF + $™kt RMRF + p?zeSMB + p™lue HML + p.q LIQ
► filiq — 0 pro průměrně likvidní akcie, resp. < 0 pro nadprůměrně likdivdní akcie a >0 pro podprůměrně likvidní akcie
Build-up metody
• Prémie za riziko ovlivněna indexem rm- odpovídá pro průměrně rizikové, velké (large-cap) společnosti
• Častěji se ale oceňují menší společnosti
• Build-up metody zohledňují prémii za velikost náležící těmto společnostem